Denis Kessler, PDG de Scor : « Déterminer la trajectoire optimale conjuguant croissance, rentabilité et solvabilité »

Vous venez de dévoiler votre nouveau plan stratégique, Optimal Dynamics, alors que la visibilité politique et économique n'a jamais été aussi faible. L'exercice du plan à trois ans a-t-il encore un sens ?
Avant la crise, quand nous élaborions des plans chiffrés à trois ans, nous prenions une hypothèse de rendement des actifs et nous nous concentrions sur le passif, coeur de notre métier. Aujourd'hui, notre problème principal n'est plus le passif, mais l'actif. Comment équilibrer les comptes dans un régime financier où les taux d'intérêt sans risque sont de 1% ? Où les normes Solvabilité 2 ainsi que les charges en capital requises par les agences de notation nous incitent à investir dans des actifs sans risque et très faiblement rémunérés ? Où nos préoccupations principales sont le rendement net d'impôt, le risque de contrepartie, le risque souverain ? Où l'on taxe les transactions financières ? Cela modifie l'équilibrage financier de tous les réassureurs qui ont des actifs dont le montant représente un multiple des primes encaissées. En outre, des taux sans risques faibles - en valeur économique - limitent l'impact de l'actualisation des passifs. Dès lors, des ratios combinés qui étaient « satisfaisants » à 98% lorsque les taux étaient à 5% ne le sont plus lorsque les taux frôlent 0% ! D'où la nécessité impérative d'améliorer la rentabilité technique...

Les fondamentaux du secteur ne sont donc plus les mêmes ?
La réassurance conserve un énorme avantage, qui ne trompe d'ailleurs pas les investisseurs : notre activité est faiblement dépendante de la situation économique générale. Même en cas de baisse d'activité, on continue d'assurer les biens existants. En outre, la demande de couverture des catastrophes naturelles est décorrélée de la situation économique et financière. Le succès des « cat bonds », qui attirent les investisseurs à la recherche de rendements, en est d'ailleurs la preuve. Une chose a changé : avant la crise, assureurs et réassureurs n'accordaient pas beaucoup d'importance aux banquiers centraux... Aujourd'hui, une de nos principales incertitudes est l'évolution à venir de la politique monétaire. Cette variable, qui gouverne une grande partie de la rentabilité du secteur, n'est pas à ma main. D'où la nécessité d'avoir plusieurs scénarios d'évolution des taux.

Vous êtes économiste et vous avez sous-estimé cette influence ?
Nous pensions que les banques centrales ne pourraient pas poursuivre cette politique monétaire laxiste - le « quantitative easing » - aussi longtemps. Depuis 2008, les banquiers centraux ont dilaté leurs bilans en les multipliant en moyenne par trois ! Ils ont mené une politique très active - non conventionnelle - pour empêcher la crise de liquidité et pour aider le refinancement du système bancaire et des États en achetant des titres de dette publique... Que d'entorses ont été faites aux principes traditionnels de politique monétaire ! Nous pensions que ces pratiques seraient soumises plus tôt à des forces de rappel, et que les taux remonteraient. Il nous semble que c'est désormais le cas. Le moment est venu de réorienter les politiques monétaires.

Quel est votre pronostic ?
Les taux d'intérêt vont remonter. Cette conviction, nous l'avions déjà il y a un an lorsque nous avons élaboré notre plan stratégique, et elle s'est renforcée depuis juin. D'ailleurs, en deux mois, les taux d'intérêt à 10 ans ont remonté aux États-Unis de près de 100 points de base. Nous ne savons pas encore si la poursuite de cette remontée sera brutale ou graduelle, et si les taux d'intérêt vont se stabiliser autour de 3% ou 5%. Nous avons donc bâti notre plan autour de trois scenarii : une remontée brutale des taux, une remontée graduelle, qui est notre scénario central, et le maintien de taux très bas si l'économie connaissait un troisième « dip ».

Quels sont vos leviers pour contourner ces incertitudes ?
Nous avons positionné le groupe pour pouvoir gérer de la façon la plus optimale possible les trois ans à venir, c'est-à-dire en minimisant les coûts de cette transition monétaire tout en maximisant les rendements de nos placements à terme. Nous nous sommes désensibilisés au maximum, en réduisant la duration de notre actif, et en la maintenant au-dessous de la duration de notre passif - appelée stratégie de « roll over » - pour générer des « cash flows » financiers importants. Concrètement, nous disposons de 5,8 Md€ de cash à réinvestir dans les deux ans qui viennent dans des actifs à taux d'intérêt plus élevé. Nous sommes l'une des sociétés pour laquelle l'impact transitoire négatif de la remontée des taux d'intérêt sera le plus faible : on minimise les moins-values latentes et on réinvestit sans délai avec des rendements plus élevés.

AGIR EN GROUPE GLOBAL

Très tôt, Scor a pris le pari de la globalisation. Première société française à adopter le statut juridique de societas europae pour l'ensemble de ses sociétés, elle va plus loin en s'implantant partout dans le monde en embauchant du personnel local. « Que ce soit en Inde, aux USA, à Singapour ou en Corée, nous n'avons pas d'expatriés. De même nous privilégions les succursales aux filiales étrangères », affirme Denis Kessler précisant que la direction de Scor est elle-même partagée entre New-York, Charlotte, Londres, Cologne, Zurich, Paris et Singapour. Résultat le rapport de force s'est inversé entre l'Europe, qui constituait 60% du chiffre d'affaires il y a encore trois ans, et les États-Unis et le reste du monde. Aujourd'hui 94% de l'activité est réalisée à l'étranger.

Quid du risque inflationniste ?
Il n'y a pas d'inflation sans reprise, et vice-versa. On le voit, d'ores et déjà, aux États-Unis : dès qu'il y a des signes de reprise, l'inflation réapparaît immédiatement. C'est la raison pour laquelle les banquiers centraux seront obligés de revoir les taux d'intérêt à la hausse si la situation s'améliore, car ils devront éponger l'excès de liquidités créé depuis la crise. Nous avons paré à cette éventualité, que les assureurs présents sur les branches longues (« casualty » et « liability ») redoutent car l'inflation augmente la valeur de leurs engagements et conduit à augmenter les réserves. En réassurance non-Vie, Scor est peu présent sur les branches longues. En Vie, nous sommes désensibilisés du risque d'inflation, en étant positionnés sur des risques biométriques, avec des indemnisations non indexées sur la hausse des prix. Le plan prévoit d'augmenter notre exposition en « casualty » dans les trois ans à venir pour profiter de la remontée des tarifs qui ne manquera pas d'intervenir.

AGIR CONTRE LE MONOPOLE DE LA GARANTIE D'ÉTAT À CCR

À l'instigation de Denis Kessler, le Conseil constitutionnel a été saisi sur la garantie de l'État à la CCR. Ne souhaitant pas commenter une procédure en cours, le PDG de Scor se borne à souligner que sa démarche ne vise pas le régime Cat Nat en tant que tel, mais les modalités de réassurance qui l'entourent. Il se demande depuis longtemps pourquoi la loi accorde à un seul réassureur le bénéfice de la garantie de l'État alors que le législateur a, dans le même temps, explicitement écarté la solution d'un monopole. Une exception française selon lui, qui vaut également à la Caisse centrale de réassurance de pouvoir chasser sur les terres des autres réassureurs, en Nouvelle-Zélande ou au Japon, munie du AA de la République française !

Vous faites partie des cinq multiliners du marché, mais en taille et en valorisation boursière, vous demeurez pourtant en deçà de vos concurrents. Votre plan va-t-il vous permettre de rattraper ce retard ?
Quels que soient les événements auxquels nous avons dû faire face (crise financière, faillite de Lehman Brothers, crise de la dette, tsunami, etc.), notre actif net n'a cessé de croître. Notre valorisation boursière est passée de 300 M€ à 4,7 Md€ en 8 ans, et elle correspond désormais à la valeur de l'actif net. Cela dit, la capitalisation boursière n'est pas le bon indicateur. Ce qui intéresse nos clients, c'est la solvabilité, et je suis bien placé pour savoir qu'il s'agit d'un bien souverain ! Or, la notation de Scor est passée de BBB- à A+ - soit un gain de 5 « notches » - et nous sommes la seule société qui a été « upgradée » deux fois pendant la crise financière, sans augmentation de capital. Scor n'a plus qu'un « notch » d'écart avec les 4 autres multiliners, contre 9 il y a 8 ans. Nous sommes bien aujourd'hui un réassureur de premier rang, accepté par toutes les sociétés.

Vous avez considérablement transformé le groupe. Quelle est la prochaine étape ?
Le nouveau plan stratégique s'inscrit dans la continuité du précédent. Pourquoi voudriez-vous que l'on change une formule qui marche ? Avec nos deux moteurs de taille équivalente que sont la réassurance vie et la réassurance de dommages et responsabilités, nous minimisons la volatilité de nos résultats trimestriels, qui est la plus faible du marché depuis 2005, et nous maximisons nos bénéfices de diversification. Nous avons établi qu'avec un rapport de l'ordre de 50/50 entre vie et non-vie, nous économisons 27% de capital. C'est considérable ! C'est le reflet d'une stratégie prise en 2003, lorsque j'ai refusé de vendre la vie, précisément parce que j'anticipais que le régulateur et les agences de notation finiraient par reconnaître ce bénéfice de diversification. Nous avons développé l'activité de réassurance vie depuis lors, et c'est un marché qu'il est extrêmement difficile de pénétrer car les cinq premiers acteurs font plus de 85% des primes. Les barrières à l'entrée sont très élevées. Avec l'acquisition de Generali US, Scor devient le premier réassureur Vie aux États-Unis : Qui l'aurait dit il y a dix ans ?

MEDEF : ÊTRE UNE INTERFACE PRIVILÉGIÉE

• L'implication de Denis Kessler au sein du Medef n'est pas nouvelle. Depuis l'ère Parisot, le patron de Scor donne de la voix dans l'institution afin qu'assureurs et réassureurs puissent se faire entendre dans leurs domaines de compétence : de la réforme des retraites, au gaz de schiste, en passant par la Syrie. Un pari en partie réussi puisque nombre d'entre eux ont investi les commissions. Denis Kessler avait poussé à l'élection de Pierre Gattaz. Ce dernier l'a bien rendu à l'assurance puisque Claude Tendil, PDG de Generali France, s'est vu attribuer la présidence de la commission protection sociale et Stanislas Chaperon, président du directoire de Marsh France, celle de la commission Rapprochement des mondes.
• Quant à Bernard Spitz, président de la Fédération française des sociétés d'assurance (FFSA), il a été nommé en juillet dernier président du pôle international/Europe et a été confirmé au conseil exécutif et au bureau du Medef. Des postes que n'a pas voulu briguer Denis Kessler...

 

Comment voyez-vous la physionomie de votre groupe à trois ans ?
À terme, la répartition de notre chiffre d'affaires sera calquée sur celle du marché mondial de la réassurance. Nous sommes présents à la fois sur les marchés matures et sur les marchés émergents. Avec le rachat de Generali US, nous atteindrons cette année les 10,9 Md€ de primes (données pro forma). Au global, nous tablons dans notre nouveau plan sur une croissance annuelle moyenne des primes de 7%. Celle-ci devrait être plus élevée en dommages (+8,5%) qu'en vie, et ce, dans une hypothèse de tarifs globalement stables.

Les récentes catastrophes mondiales ne vont donc pas changer la donne tarifaire ?
Les rendez-vous de Monte Carlo sont souvent dominés par les cats américaines. Celles-ci ne représentent qu'une faible part de la réassurance mondiale. Tous les débats sur l'évolution des tarifs cat US et des effets de la montée en puissance des ILS (1) ne permettent pas de caractériser l'évolution de la réassurance au niveau mondial. Les marchés de la réassurance sont fragmentés et s'équilibrent indépendamment les uns des autres : ce qui se passe au Japon ou en Europe ne dépend pas de ce qui se passe sur les cats en Floride !

Quels sont vos principaux objectifs à moyen terme ?
Optimal Dynamics conserve les mêmes objectifs que le plan Strong Momentum qui s'achève. Malgré l'incertitude sur la remontée des taux d'intérêt, nous continuons à viser un rendement des fonds propres (ROE) de 1 000 points de base au taux sans risque. Et nous gardons notre objectif d'offrir un fort niveau de solvabilité, avec un ratio de solvabilité donné par notre modèle interne compris entre 185% et 220% du SCR (2). Sur le plan opérationnel, nous ciblons un ratio combiné de 93% - 94% en dommages, soit 100 points de base de mieux qu'aujourd'hui, et une marge en vie de 7%, cohérente avec le poids accru dans notre portefeuille des solutions financières et de la longévité, dont nous avons d'ailleurs prévu de doubler le portefeuille. Je précise que notre croissance est totalement autofinancée sur la durée du plan.

LES AXES STRATÉGIQUES

• Maintenir l'équilibre entre vie et dommages à 50/50 afin de minimiser la volatilité des résultats et maximiser les bénéfices de diversification (à l'instar du plan précédent).
• Minimiser les coûts de la transition économique et politique d'une remontée brutale des taux d'intérêts en maximisant les rendements à terme.
• Augmenter l'exposition « casualty » dans les trois ans pour profiter de la remontée des prix.
• Doubler le portefeuille longévité.
• Poursuivre les offres en financial solutions permettant aux sociétés d'alléger leurs besoins en fonds propres soutenue par deux équipes dédiées.
• Calquer la répartition du chiffre d'affaires sur celle du marché mondial de la réassurance en visant une position de leader dans chacun de ces marchés.

Finalement, quelle philosophie se cache derrière ces chiffres ?
Le plan stratégique de Scor vise à déterminer la trajectoire optimale conjuguant dynamiquement croissance, rentabilité et solvabilité. Comment parvenir tout au long des trois prochaines années à maximiser la rentabilité en respectant le niveau de solvabilité choisi ? Le plan prévoit par ailleurs toute une série de mesures correctives destinées à renouer avec notre trajectoire si nous devions nous en écarter. Toute cette démarche novatrice est possible grâce au recours à notre modèle interne, outil extraordinaire pour faire des choix stratégiques. Ce modèle a d'ailleurs d'ores et déjà été soumis à l'ACP. Nous sommes attentifs à la notion de taille optimale. Il faut bien voir que dans notre secteur, les économies d'échelle augmentent sans cesse, notamment parce que les coûts fixes croissent de façon importante. Un exemple, les coûts de « compliance » : six embauches sur dix concernent aujourd'hui les activités de contrôle, de reporting, de conformité, d'analyse des risques. Nous devons élaborer des outils de tarification, de souscription et de modélisation très coûteux dont seuls des volumes d'affaires importants permettent d'amortir le coût. Même si nos coûts fixes augmentent, nous améliorons notre productivité en visant un ratio de coût de 4,8%. Parallèlement, la diversification augmente avec la taille, et en outre la taille des risques augmente très significativement. Tout cela pour dire que la taille optimale n'est pas celle de tel ou tel de nos concurrents, mais celle qui nous permettra de maximiser les économies d'échelle et de diversification.

Ce qui laisse la porte ouverte à d'éventuelles acquisitions ?
Le plan Optimal Dynamics repose uniquement sur la croissance endogène. Lorsque nous sommes amenés à faire des acquisitions, nous devons respecter des critères très stricts pour vérifier qu'elles s'inscrivent directement dans les objectifs du plan en termes d'appétit aux risques, de rentabilité et de solvabilité.

LES PRINCIPAUX INDICATEURS DU PLAN STRATÉGIQUE

• Croissance annuelle moyenne de 7%. Celle-ci sera plus élevée en dommages (+8,5%) qu'en vie, et ce dans une hypothèse de prix stables.
• Rendement des fonds propres (ROE) supérieur de 1000 points de base au taux sans risque.
• Offrir un niveau de sécurité financière équivalent à celui d'une notation AA.
• Rendement des actifs de l'ordre de 3% en 2016.
• Ratio combiné de 93% - 94% en dommages, soit 100 points de base de mieux qu'aujourd'hui.
• Marge en vie de 7% (contre 7,5% en 2013).
• 10,9 milliards d'euros de primes en 2013 et 13,3 milliards d'euros de primes en 2016. (estimations - pro forma, incluant Generali US)

De façon plus générale, anticipez-vous une consolidation du secteur ?
S'il devait y avoir des fusions-acquisitions sur le marché de la réassurance, je pense qu'elles concerneront, en premier lieu, plutôt des acteurs petits et moyens. Je ne crois pas que cela concernera les réassureurs les plus importants pour des raisons de diversification des risques. L'équation est simple : les cédantes tendent à placer l'essentiel de leurs risques auprès de 5 opérateurs pour des raisons de diversification des risques, et confient le reste à d'autres acteurs de second rang. En étant parmi les acteurs de premier rang, on participe ainsi directement à l'établissement des termes et conditions du contrat. Nous pensons que Scor, dans ce contexte, a tout à fait la capacité de croître un peu plus rapidement que le marché en raison de notre taille relative. Toutes choses égales par ailleurs, les cédantes ont relativement moins de réserves auprès de Scor, et donc nous avons un risque de contrepartie plus faible comparé à d'autres. Cet héritage de l'histoire est aujourd'hui l'un de nos principaux atouts.

Réfutez-vous toujours le caractère systémique de la réassurance ?
Il n'y a pas du tout de risque systémique en réassurance. C'est une pure invention des banquiers centraux et des responsables politiques. Ceux-là même viennent d'ailleurs de décider qu'ils prendraient encore un an pour publier la liste des réassureurs systémiques. C'est dire l'urgence !

1. Insurance Linked Securities
2. Capital de solvabilité requis

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