Standard & Poor's : Noté, mais pas joué !

En tant qu'investisseurs et acteurs du secteur financier, les assureurs se retrouvent à nouveau au milieu de la mêlée. Si la dégradation de la note de la France à AA+ n'aura pas, a priori, d'impact direct significatif au plan comptable (français), financier ni sur leur solvabilité réglementaire, les conséquences à court et moyen terme s'annoncent potentiellement sévères. Malgré le fait que Moody's et Fitch aient maintenu leur notation.

Au plan du respect des exigences de solvabilité réglementaires, la dégradation de la note de la France n'aura pas de conséquence pour les assureurs, et n'entraînera donc pas directement un besoin de renforcement des fonds propres. Sous le régime prudentiel actuel, Solvabilité 1, l'exigence de fonds propres en assurance dommages est en effet fixée à un sixième du chiffre d'affaires ou à un quart de la charge moyenne annuelle des sinistres, et, en assurance vie, le minimum est de 1 à 4% des provisions mathématiques (c'est-à-dire des engagements envers les assurés).

La qualité des actifs détenus n'entre donc pas en ligne de compte. Avec Solvabilité 2, cela n'aurait eu aucun impact non plus, car la directive ne prévoit pas de charge en capital pour les titres souverains de la zone OCDE, qui étaient jusque-là considérés comme des actifs sans risques... Bizarrement, malgré la situation, les autorités européennes ne semblent pas, à ce stade, prêtes à reconsidérer ce point. « Au niveau du compte de résultat, il ne s'agit pas d'un événement de crédit, donc il n'y a pas de pertes à enregistrer. Par ailleurs, la solidité bilancielle mesurée par le ratio de solvabilité n'est pas directement menacée. Je ne vois donc pas de nécessité de recapitalisation des assureurs à la suite de cette dégradation, comme on a pu parfois l'entendre. On ne peut pas dire que les acteurs français du secteur courent immédiatement un risque à cause de la perte du AAA », commente Jérôme Cassagne, analyste assurance chez Alphavalue.

Cela dit, en matière de solvabilité, l'Autorité de contrôle prudentiel (ACP) a-t-elle encore son mot à dire face à Standard et Poor's ? Plusieurs observateurs soulignent que, finalement, c'est l'agence qui dicte les règles de solidité financière à remplir, au vu des notes qu'elle attribue aux actifs détenus par les assureurs. Quand elle dégrade ces actifs, elle considère que le bilan présente davantage de risques, et elle peut exiger de l'assureur qu'il rehausse son niveau de capital pour conserver sa note. En général, celui-ci s'exécute, car, aux yeux des investisseurs, la notation fait partie (avec les taux d'intérêt et les spreads (1)), des critères importants leur servant à se forger une opinion sur la capacité de remboursement de l'émetteur.

L'assurance vie est sensible aux taux d'intérêt

Au plan comptable, les assureurs qui publient leurs comptes en normes IFRS vont devoir comptabiliser leurs actifs en valeur réelle de marché. Ce n'est pas le cas de ceux, largement majoritaires, qui publient en norme comptable française. « Le code des assurances autorise les assureurs à linéariser les obligations d'État qu'ils détiennent dans leurs actifs. C'est-à-dire à ne pas tenir compte du time to market, la valeur de marché des obligations, mais à répartir leur valeur sur huit ans », rappelle Nawal Robinet, directeur de Forward finance. Qui ajoute : « Depuis quelques temps, lorsque les obligations d'État qu'ils détiennent arrivent à échéance, les assureurs ne les renouvellent pas. Toutefois, je ne pense pas qu'ils vont se défaire de leurs obligations. Ce serait un acte de défiance énorme. »

Par ailleurs, si les assureurs détenant des titres français vont payer leurs emprunts plus chers du fait de la dégradation, en volume, ils ne font pas partie des grands emprunteurs institutionnels. L'impact devrait donc être minime.

À terme, la perte du AAA pourrait se traduire par une hausse des taux d'intérêt. Certes, l'émission de bons du Trésor français du 16 janvier a trouvé facilement preneur et a bénéficié d'un taux d'emprunt très bas. Reste que sur le long terme, les investisseurs pourraient être moins enclins à acheter de la dette française, jugée plus risquée. Pour les attirer, l'État n'aura pas d'autre choix que d'augmenter ses taux d'intérêt. « Une hausse progressive des taux d'intérêts est un élément positif pour l'assurance vie, car cela permet d'investir les nouveaux flux à un meilleur taux. Ce sera profitable aux futurs rendements des contrats en euros », souligne Stéphane Dédeyan, chargé des directions de l'épargne patrimoniale, de la gestion privée, de la distribution et du développement chez Generali France.

Pour les épargnants, une hausse des taux serait donc une bonne nouvelle. Pourtant, « ils pourraient se détourner encore davantage de l'assurance vie au bénéfice de produits bancaires à plus fort rendement. Ce qui augmenterait les rachats et réduirait la collecte, estime Guillaume Fonteneau, fondateur du site leblogpatrimoine.com. Surtout, compte tenu de la baisse des marchés financiers pour les unités de compte et de la hausse des taux de la dette italienne ou espagnole, les moins-values latentes pourraient se transformer en moins-values réelles. Certains assureurs déjà fragilisés risqueraient alors se retrouver dans une situation difficile. »

C'est notamment le cas des associations d'épargnants, qui ne disposent pas de provisions pour perte d'exploitation (PPE). Pour limiter les risques, elles pourraient être tentées de suspendre les rachats. « Les associations d'épargnants comme l'Afer ont la possibilité de modifier les conditions générales, donc, théoriquement, de convenir d'une interdiction momentanée des rachats, avec l'accord de l'assureur du contrat, confirme François Nocaudie, président de l'association SOS Principes Afer. Néanmoins, comme pour toute modification contractuelle, il faut pour cela un vote en ce sens en assemblée générale. Or, je doute que les adhérents acceptent de voir leur argent bloqué alors que les associations ont justement insisté sur la liquidité de leur contrat d'assurance vie. »

En dommages, la note est un critère de sélection qui s'est développé

En risques d'entreprise, certains contrats ou appels d'offres contiennent des clauses qui permettent d'exclure les assureurs qui ne présentent pas un niveau de notation jugé suffisamment élevé. La pratique est encore peu répandue, mais elle s'est développée depuis le début de la crise, en 2008. Gan Eurocourtage en fait les frais actuellement, dégradé en BBB- par S & P.

En réassurance, « seuls certains types de traités (excédents de sinistres par événement et en quote-part) incluent une clause prévoyant qu'en cas de dégradation de la note du réassureur, à partir d'un certain seuil, le client peut choisir la résiliation. Or, la notation AA+ reste excellente, ne l'oublions pas trop vite », explique-t-on chez CCR.

Les assureurs et réassureurs français seront-ils tous dégradés ?

Dès le 9 décembre, lorsqu'elle avait mis sous surveillance le AAA de la France, Standard & Poor's avait aussi placé sous surveillance négative la note de quinze sociétés d'assurances en Europe, dont Allianz, Aviva, Axa, la CNP, la CCR et Generali. Le 17 janvier, l'agence a livré sa position : dégradation de la note de Generali de AA- à A+ et CCR, jusqu'ici notée AAA, du fait de son actionnaire, l'État français. L'agence accorde un sursis de quatre semaines à Allianz, Aviva, Axa et CNP, qui restent sous la menace d'une dégradation d'un cran. Chez CCR, on reste serein. « CCR s'autofinance par ses résultats. Nous n'aurons donc pas à subir une hausse du coût de financement. Les obligations assimilables du Trésor (OAT) ne représentent que 5% de nos actifs, et nos comptes sont en normes comptables françaises, donc pas en valeur de marché. » Du côté d'Axa (noté AA- au 17 janvier 2012), on s'attend aussi à un abaissement de la note du groupe. « Par nature quasiment mécanique, il ne devrait pas avoir d'impact significatif sur notre bilan ou les niveaux de solvabilité, qui sont très solides », a précisé le groupe.

Et les autres pays dégradés ?

La perte du AAA tricolore ne doit pas faire oublier la situation très délicate dans laquelle sont entrés plusieurs pays de la zone euro. Outre la Grèce, qui est désormais en quasi-faillite avec des dépréciations encore plus élevées à passer pour ses créanciers privés, huit pays ont, eux aussi, subi un abaissement de leurs notations en même temps que la France. Certains peuvent causer de sérieux problèmes aux assureurs français, soulignent les observateurs. « Le vrai sujet, à mon sens, n'est pas celui des obligations souveraines françaises, mais italiennes. L'Italie émet aujourd'hui à dix ans entre 6 et 7%, et sera très probablement dans l'incapacité de supporter tant le poids de sa dette que des intérêts associés. Or, un certain nombre d'assureurs français détiennent entre 5 et 8% de dette italienne dans leur actif général », résume Cyrille Chartier-Kastler, président de Facts et Figures.

Un impact indirect vraisemblable

Si la perte du AAA français n'aura donc pas réellement d'impact direct sur les assureurs, cette nouvelle alimente un climat déjà particulièrement difficile et peut engendrer plusieurs conséquences indirectes à court et moyen terme pour le secteur. En particulier, l'État français, à défaut de pouvoir réellement réduire ses dépenses, n'aura d'autre choix que de trouver de nouvelles recettes....

Épargnée jusqu'ici, l'assurance vie pourra-t-elle encore longtemps passer entre les gouttes ? Rappelons par ailleurs que l'assurance santé, déjà lourdement mise à contribution lors des arbitrages budgétaires fin 2011, continue de susciter la convoitise de certains députés...L'abaissement de la note française pourrait aussi contribuer à accroître la défiance des épargnants envers les établissements financiers. Déjà, un sondage réalisé par Ifop-Fiducial pour Europe 1, publié le 16 janvier, montre que pour 68% des Français interrogés, la perte du AAA aura des conséquences « graves » pour l'économie française. En outre, soulignent certains observateurs, nos concitoyens commencent à avoir une culture économique plus étendue, du fait, notamment, du battage médiatique sur le sujet et sa prise en main par les politiques. Avant cela, combien d'assurés savaient que leur assureur était noté « comme à l'école », et que cette note revêt un caractère aussi important ?

1. Spread : écart entre le taux de rentabilité actuariel d'une obligation et celui d'un emprunt sans risque identique.

COMMENT S & P NOTE LES ASSUREURS

Pour fixer le rating des assureurs, l'agence de notation s'appuie à la fois sur des critères quantitatifs et qualitatifs :

Les critères quantitatifs

  • Les ratios financiers
  • Le ratio de solvabilité
  • Les liquidités disponibles
  • Le niveau d'endettement
  • Le niveau de sinistralité par produit (auto, MRH...)
  • Les parts de marché

Les critères qualitatifs

  • La gouvernance de l'entreprise (le niveau d'expérience et de compétence du dirigeant, de l'équipe de direction, des membres du directoire et du conseil d'administration)
  • Les problèmes financiers passés éventuels
  • La diversité des activités et des actifs
  • La note du pays d'origine

SOURCE : NG CONSULTING

LES CONSÉQUENCES POUR LA CNP

La CNP, en tant qu'émetteur public, risque-t-elle de voir sa note automatiquement dégradée ? Les avis divergent. « La situation doit être analysée au cas par cas pour chaque assureur, en fonction du poids des obligations françaises dans son portefeuille et de leur nature (durée, taux fixe ou indexé). Si l'obligation assimilable du Trésor (OAT) à 10 ans venait à dépasser durablement le seuil de 4%, il y aurait des conséquences sur les notes des assureurs. Fin décembre, la dette française représentait 15% de l'encours des fonds en euros de CNP assurances, à rapporter à un poids total de 38% d'obligations souveraines. Dans le cas de la CNP, la probabilité d'être dégradée suite à la perte du triple A par l'État français n'est pas supérieure aux autres assureurs », estime Cyrille Chartier Kastler, président du cabinet Facts et Figures. Une opinion que ne partage pas Jérôme Cassagne, analyste assurance chez Alphavalue : « Le AAA étant tombé, je m'attends à une dégradation de la note des assureurs, et surtout de la CNP, puisqu'il s'agit d'un émetteur " public " [contrôlé par l'État et la Caisse des dépôts]. À mon avis, c'est inévitable. Il est rare qu'un corporate [un entreprise privée] puisse avoir longtemps une dette mieux notée que celle de son pays, surtout dans le cas d'un émetteur " public " comme la CNP. »

 

2 QUESTIONS À :

Norbert Gaillard, économiste, consultant indépendant et spécialiste des agences de notation

 

« Cela fait longtemps que la France a perdu son triple A »

  • Pourquoi la France a-t-elle perdu sa note AAA ?

La France présente un déficit public encore très élevé, ce qui soulève des questions sur sa solvabilité. Notre pays parvient à dégager des recettes supplémentaires, mais éprouve des difficultés à réduire ses dépenses. Les réformes nécessaires en matière de retraite, de fiscalité et de flexibilité du marché du travail ont du mal à passer en raison d'un manque de volontarisme politique et de la pression des lobbies. En réalité, la France a décroché au lendemain de la crise financière de 2008, lorsque les plans de soutien à l'économie, qui ont aggravé l'état des comptes publics, ont été lancés. En réalité, cela fait longtemps qu'elle a perdu son triple A.

  • Pourquoi Standard et Poor's s'est-elle décidée à dégrader la France seulement maintenant ?

Depuis le début de la crise des dettes souveraines, Standard et Poor's a été l'agence de notation la plus réactive. Elle a été la première à dégrader la Grèce et les États-Unis. Il est logique qu'elle soit la première à dégrader la France. Ces abaissements de notes interviennent moins de quarante-cinq jours après la mise sous surveillance négative des pays de la zone euro, le 5 décembre. Ce délai correspond aux délais « standards ». La décision du 13 janvier ne constitue donc pas une surprise.

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