[DOSSIER] Allocation d'actifs 2/3

Allocation d'actifs : place à la gestion tactique

Allocation d'actifs : place à la gestion tactique

Les taux bas poussent les assureurs à diversifier leur portefeuille d’actifs. Leur objectif : trouver du rendement sans détériorer leur solvabilité.

Le casse-tête des assureurs va-t-il bientôt prendre fin ? Sous la double pression des taux bas et des règles prudentielles de Solvabilité 2, les assureurs se sont vus contraints d’adapter leur gestion d’actifs afin de capturer du rendement tout en limitant le coût en capital. S’ils redoutent une remontée brutale des taux, qui pourrait entraîner des sorties de l’assurance vie au passif et un choc sur l’actif avec la dépréciation des obligations, la remontée graduelle des taux qui se dessine depuis l’automne pourrait bien leur offrir une bouffée d’air frais.

Dans ce contexte, «les assureurs peuvent jouer sur les maturités des actifs pour réinvestir des titres à des échéances régulières et profi­ter de rendements plus forts», expli­que Claire Bourgeois, directrice de la gestion assurantielle chez Groupama AM. Ainsi, le réassureur Scor dispose de «capa­cités de réinvestissement», les coupons arrivant à maturité représentent 35 % de son portefeuille d’actifs, selon François de Varenne, CEO de Scor Global Investments. Dans ce nouvel univers de taux, une gestion obligataire plus courte devient avantageuse. «Les taux bas avaient poussé les assureurs à aller chercher du rendement sur des maturités plus longues à 15, 20 ou 30 ans. Si le ren­dement redevient acceptable, ils pourraient se repositionner sur des emprunts d’État aux maturités plus courtes», esti­me Bastien Davalos, directeur métier financial structuring chez Optimind Winter. D’autres redou­tent, en revanche, l’impact de la hausse des spreads obligataires (voir glossaire). Sous l’effet des incertitudes entourant l’élection présidentielle en France, l’écart de rendement entre l’OAT à 10 ans et le Bund allemand s’est creusé, franchissant le 20 février les 80 points de base, son plus haut niveau depuis novembre 2012. «Les incertitudes politiques ont eu un impact sur les actifs souverains, cela a des conséquences sur les ratios de solvabilité», souligne Matthias Seewald, membre du comité exécutif d’Allianz France en charge de l’unité investissements.


Les obligations représentent toujours la majorité de l’actif des assureurs, soit 72 % dont 39 % d’obligations d’entreprise et 33 % d’obligations d’État. Les actions représentent 17 % de l’actif total des assureurs. Délaissée en raison de son coût en capital sous Solvabilité 2, cette classe d’actifs retrouve grâce aux yeux des assureurs. Une tendance qui devrait se poursuivre en 2017.

Un dixième de point compte

Pour l’heure, la remontée des taux reste, en effet, trop faible pour que les assureurs bénéficient à plein de ses effets positifs. «Le taux de l’OAT à 10 ans est passé de 0,1% à 1%. Nous sommes sortis de la zone rouge, mais la tendan­ce doit encore se confirmer avant de bouleverser la gestion des assureurs», note Bastien Dava­los. Les assureurs continuent donc de diversifier leur portefeuille afin d’aller chercher du rendement sur des classes d’actifs alternatives.

«Nous nous situons dans un monde de taux tellement bas que tout dixième de point compte», estime Olivier Héreil, directeur général adjoint, responsable gestions d’actifs de BNP Paribas Cardif. La diversification est, d’abord, de mise au sein de la poche obligataire, les assureurs investissant dans la dette d’entreprise ou le high yield, qui offrent des rendements supérieurs à ceux de la dette souveraine. «Nous avons un portefeuille extrêmement diversifié. En 2016, on a principalement acheté des obligations d’entreprises et d’autres produits diversifiés et ce sera encore le cas en 2017», confirme le directeur financier du groupe Axa, Gérald Harlin.

Si leur proportion reste marginale au sein du portefeuille, les actifs non liquides comme le private equity et les infrastructures sont de plus en plus prisés par les assureurs, car ils échap­pent à la volatilité et offrent un rendement attractif. Chez BNP Paribas Cardif, ces classes d’actifs représentent 2% de l’allocation totale, le priva­te equity offrant de 12 à 15% de rendement, et les infrastructures 8 à 10%. Initialement pénalisées par la charge en capital sous Solvabilité 2, les infrastructures bénéficient désormais d’un traitement allégé suite à une révision de la formule, alimentant le regain d’intérêt des assureurs.

Solvabilité 2 anticipée

À l’exception des petits acteurs, dont la gestion d’actifs reste d’abord pilotée au regard de l’impact en capital, les assureurs avaient anticipé les effets de Solva­bilité 2 et disposent aujourd’­hui des marges de manœu­vre nécessaires pour captu­rer du rendement sur des classes d’actifs plus risquées. «Jusqu’en 2012, nous avons “dérisqué” notre portefeuille en prévision de Solvabilité 2, les actions et l’immobilier passant de 30 à 15 % de nos actifs. Depuis, nous sommes revenus à l’achat sur ces classes d’actifs. Pour 2017, nous prévoyons 300 M€ d’achats nets en immobilier et 250 M€ d’achats d’actions», explique Jean-Louis Charles, direc­teur du financement et des investissements d’AG2R La Mondiale. Délaissées depuis le début des discussions sur Solvabilité 2, les actions semblent retrouver grâce aux yeux des assureurs. Selon les estimations de la FFA, elles pèsent 17 % de l’actif global des assureurs français à fin 2016. «Il y a 18 mois encore, il était impossible de parler de marchés actions aux assureurs. Leur position a changé, ils ont développé une vision tactique en choisissant leurs points d’entrée et de sortie à court terme», précise Mathilde Sauvé, responsable des solutions d’investissement des clients insti­tutionnels chez Axa IM. Le directeur financier de la MACSF, Roger Caniard, confie, en effet, mener une gestion «plus dynamique et opportuniste» en investissant, par exemple, dans des actions défensives retrouvant une valorisation raisonnable comme Danone.

Les actions reviennent

Si les assureurs reviennent sur les marchés actions, ce n’est pas à n’importe quel prix. Ils ont recours à des produits de couverture, comme les options de vente pour éviter de subir une variation trop sensible du prix. Les acteurs les plus fragiles en termes de solva­bilité, comme Groupama, restent toutefois à l’écart des marchés actions, selon une source de marché. Le paysage reste donc éclaté entre des acteurs dont la prise de risque est limitée par leurs capacités en capital et les acteurs plus solides. «Notre métier reste de rechercher du rendement. Grâce aux effets de la diversification de notre portefeuille, nous pouvons atténuer le coût en capital de certaines classes d’actifs», explique Olivier Héreil. Dans cet environnement complexe, plus que jamais, «la question de la structuration des actifs est une compétence clé de l’assurance», a, ainsi, rappelé le PDG d’Axa, Thomas Buberl, le 23 février dernier lors de la conférence de présen­tation des résultats du groupe.

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