[DOSSIER] Dossier : Gestion d'actifs, la chasse aux rendements [...] 2/3

Allocations d'actifs : la chasse aux rendements est ouverte

Allocations d'actifs : la chasse aux rendements est ouverte

Le contexte de taux bas pousse les assureurs à revoir leur allocation d’actifs, notamment en allant chasser sur les terres des actifs illiquides.
L’objectif ? Dégager le rendement nécessaire à la couverture de leurs engagements. Mais les marges de manœuvre sont faibles.

L’opération relève du casse-tête : comment et où aller chercher du rendement dans le contexte de taux bas qui perdure ? Et surtout, sur quel scénario miser pour ajuster sur le moyen terme son allocation d’actifs ? Lors du stress test Orsa 2015, deux scénarios ont été testés pour la période 2015-2019 permettant au marché d’évaluer sa résistance aux chocs, le pire étant celui d’une remontée brutale des taux d’intérêts. Avec l’incertitude qui règne, difficile de trouver la stratégie miracle. D’autant que le régulateur veille au grain. Dans son rapport 2015 sur la stabilité financière, l’Eiopa a mis en garde les assureurs européens sur les stratégies d’investissements qui consisteraient à adopter des comportements indésirables résultant d’une augmentation incontrôlée de l’exposition au risque. En clair, le gendarme européen pointait alors la tendance à se tourner vers des investissements traditionnellement dévolus au secteur bancaire comme les prêts hypothécaires, les infrastructures et les titres adossés à des actifs.

Message a-t-il été reçu ?

Plus ou moins ! À en croire une étude réalisée par le gestionnaire d’actifs BlackRock en décembre 2015 auprès de 174 clients institutionnels dans le monde dont 40 compagnies d’assu­rances, les actifs illiquides (infrastructures, non-coté, immobilier...) ont malgré tout la cote. 60 % des investisseurs envisagent d’augmenter en 2016 leurs investissements vers les actifs réels, et 57 % veulent augmenter la part de l’immobilier dans leurs portefeuilles. Avec des obligations souveraines devenues moins séduisantes, les investisseurs français se disent prêts à amorcer un virage vers des placements alternatifs, plus attractifs en termes de rendements et potentiel­lement moins gourmands en fonds propres.

Mais la proportion d’actifs sur laquelle se font ses nouveaux arbitrages reste faible (voir graphique). Comme le relève Mathil­de Sauvé, responsable des solutions d’investissement pour les clients institutionnels chez Axa Investment Managers, « la poche obligataire a peu évolué. La moyenne chez les assureurs reste élevée à 80 %, mais au sein de cette allocation, on voit apparaître une poche de 10 % de crédit plus risqué à côté d’une poche de 70 % d’obligations souveraines et de crédit de très bonne qualité ». Les obligations souveraines peu rémunératrices cèdent du terrain aux obligations corporate de bonne qualité. « Pour nous, la stratégie la plus évidente aujourd’hui, c’est d’investir vers l’investment grade et nous allons réduire notre poche d’obligations d’État au profit de ces obligations d’entreprises qui sont redevenues attractives depuis quelques semaines », confirme Olivier Héreil, directeur général adjoint, responsable gestion d’actifs de BNP Paribas Cardif.

Sécuriser ses investissements

Pour aborder ce tournant « plus risqué », les investisseurs renforcent leurs politiques de couverture et se dotent de plus en plus d’outils de sécurisation (achats d’options de couverture à long terme, convertibles, modes de gestion de type minimum varian­ce pour réduire les risques de pertes dans les portefeuilles actions…) pour limiter la volatilité de certaines classes d’actifs. En parallèle, ils se montrent plus sélectifs sur leurs placements. À ce titre, les investissements labellisés socialement responsables permettent de faire un filtrage sur les entreprises ciblées même si elles n’offrent pas de rendements plus élevés que les non socialement responsables.

Concrètement, les assureurs jouent la carte de la prime d’illiquidité, espérant que la durée d’immobilisation sera compensée par un potentiel de rendement plus élevé. Les investissements en immobilier et en infrastructure, encore faibles dans les encours des assureurs (seulement 4 % pour l’immobilier), devraient donc s’intensifier en 2016. « Nous avons augmenté la part des investissements en immobilier dans notre allocation d’actifs de 5 % il y a 5 ans et jusqu’à 7 % aujourd’hui. Il s’agit pour moitié d’immobilier de bureaux situés en Île-de-France. Les rendements peuvent être constitués par des loyers ou par des plus-values en capital en cas de revente. Toute­fois, il convient d’être très sélectif en raison des difficultés du marché de la location de bureaux parisiens », explique Olivier Héreil. En choisissant attentivement son placement, le rendement peut être de l’ordre de 4 à 5 %.

C’est moins que les rendements attendus des investissements en infrastructures, qui attirent les assureurs alors même que les négociations sont toujours en cours sur la charge en capital à immobiliser (voir tableau p. 37) « Nous avons doublé la part de nos investissements en infrastructure en 2015 et nous continuerons cette année tant au niveau des placements en dette, qui offrent des rendements attractifs, qu’en equity, même si là nous sommes plutôt dépendants des opportunités de marché », confirme Matthias Seewald, membre du comité exécutif d’Allianz France en charge des investissements. Et la stratégie s’avère payante puisque les rendements escomptés se situent autour de 7 % et parfois plus. Du coup, l’embouteillage est en vue. « Il est relativement difficile de trouver des actifs en infrastructure. Sur les prêts de financement d’infrastructures, les marges se sont réduites du fait d’un retour sur le marché des banques qui s’étaient plutôt retirées ces derniè­res années. Le rendement atten­du aujourd’hui est de l’ordre de 100 à 200 points de base au-dessus de l’OAT pour des prêts de bonne qualité de crédit », remar­que Mikaël Cohen, directeur des investissements de CNP Assu­rances.

2016 devrait également voir se confirmer l’intérêt des investisseurs pour le private equity, par nature plus résistant aux crises des marchés actions cotés. Il y a de la marge ! Selon les chiffres de l’Association française des Investisseurs Institutionnels (Af2i), ces investissements représentaient 1 % du portefeuille global des assureurs à fin 2014.

Le retour en bourse

Mais surtout, faute de solution miracle dans la quête de rendement, les investisseurs font doucement leur retour sur le marché actions malgré une charge en capital qui reste élevée sous Solvabilité 2. Et malgré une volatilité importante, comme on le constate depuis l’été dernier. « On estime que le CAC 40 devrait terminer l’année 2016 autour des 5 000. La perspective de rendement actions sur le long terme devrait se situer entre 6 et 7 % », confirme Jean-Louis Charles, directeur des investissements d’AG2R La Mondiale. Reste que les actions de la zone euro ont la préférence des investisseurs. Les marchés émergents et le marché américain inspirent moins confiance. Seuls quelques acteurs comme Allianz font excep­tion. « Allianz est et reste investi sur le marché américain. Pour nous, c’est une stratégie de long terme. La volatilité sur le marché actions est gérable pour le groupe », confirme Mathias Seewald. Mais le restera-t-elle longtemps ? Depuis quelques semaines, c’est la douche écossaise. Au moment où les acteurs reviennent, l’instabilité des marchés chinois sème le trouble, puis se calme quand le marché européen s’affole à nouveau, rappe­lant les pires heures de 2008. Décidément, la quête de rendement est un sport à haut risque, plus proche de la haute voltige que de la chasse aux papil­lons.

Mathilde Sauvé, responsable des solutions d’investissement pour clients institutionnels chez Axa Investment Managers : «Les niveaux de taux bas ne permettent pas aux assureurs de couvrir la promesse de rendement faite aux assurés»

  • Quelles sont les stratégies d’investissements qui se dessinent ?
    À l’heure actuelle, les niveaux de taux bas ne permettent pas aux assureurs de couvrir la promesse de rendement faite aux assurés. Ce contexte pousse à se diversifier et quatre types d’actifs dans l’univers obligataire sont préférés par les assureurs : les crédits plus risqués de type high yield, prêts, etc., les crédits moins liquides (placements privés, certains actifs titrisés), le real asset (immobilier, dettes d’infrastructure), et dans une moindre mesure les placements en dehors de la zone euro.
  • Les actions reprennent-elles une place plus importante dans les allocations globales des assureurs ?
    Oui, les actions reviennent dans les stratégies d’investissement après avoir affiché un net recul depuis dix ans. Elles représentent en moyenne 10 % de l’allocation d’actifs des assureurs. C’est peu en allocation, mais c’est important en volatilité et en coût en capital sous Solvabilité 2. En outre, depuis l’été 2015, les inquiétudes sont revenues, liées aux incertitudes sur la Chine et le pétrole, et plus globalement sur la croissance mondiale – ce qui expliquerait un marché actions en berne depuis le début 2016.

 

Ils ont dit...

  • L’immobilier : la meilleure protection contre l’inflation pour nos capitaux propres
    En tant qu’assureur non-vie, nous avons fait le choix dès la crise de 2008, d’une allocation d’actifs un peu différente de la moyenne du marché. À cette époque nous avons craint le risque inflation et avons investi dans l’immobilier. Ce marché représente désormais 20 % de nos actifs ce qui est très atypique. Il s’agit d’immobilier de bureaux parisiens QCA, sélectionnés pour un investissement de très long terme. Pour effectuer ces achats importants entre 2009-2011 nous avons brisé un tabou en empruntant pour acheter. Nous considérons que c’est la meilleure protection contre l’inflation pour nos capitaux propres. ”
    Vincent Malandain, directeur financier Thélèm Assurances
     
  • Impact investing : les rendements sont au rendez-vous
    L’impact investing est un des volets de l’ISR qui concerne le financement d’entreprises du secteur de l’économie sociale et solidaire. Il correspond à un vrai besoin qui fait écho au désengagement de l’État sur ces secteurs. Il y a encore des espaces économiques sous-exploités sur lesquels des entreprises se développent, dont les business models sont viables et sur lesquels on peut escompter des rendements de l’ordre de 3,5 % à 4,5 %. Aviva est partenaire du groupe SOS qui gère un fonds dédié dans lequel nous avons investis 20 M€. Et il est clair aujourd’hui, que par rapport à un placement obligataire, les rendements sont au rendez-vous. ”
    Philippe Taffin, directeur des investissements chez Aviva France
     
  • La « surpondération actions », dans un contexte de taux bas, nous permet de maintenir un taux de rendement satisfaisant de nos actifs
    En moyenne dans nos institutions assurantielles, nos actifs se répartissent à 70 % sur des produits de taux, à 19 % sur des produits actions, 5 % sur des supports monétaires et à 6 % sur des placements de diversification. Cette allocation stratégique doit permettre à la solvabilité de nos institutions de résister à des chocs de marchés extrêmes (remontée brutale des taux, baisse des marchés actions). Pour Humanis Prévoyance, nous avons procédé à l’émission d’un titre subordonné remboursable de 250 M€ en 2015, renforçant ainsi son ratio de Solvabilité 2 et nous permettant de maintenir une allocation actions, (essentiellement des actions de la zone euro), plus élevée que la moyenne du marché (19 %). Cette « surpondération actions », dans un contexte de taux bas, nous permet de maintenir un taux de rendement satisfaisant de nos actifs. ”
    Pierre-Jean Besombes, directeur de la gestion financière d’Humanis
     
  • Le crowdfunding doit faire ses preuves
    Le crowdfunding s’est pour le moment principalement développé sur les marchés américains, britanniques et chinois. Il démarre en Europe continentale. Les institutionnels sont de plus en plus amenés à investir dans les pools de prêts originés par le crowdfunding car les rendements peuvent être élevés (4 à 6 % selon le type de risque) grâce notamment à l’absence d’intermédiation bancaire. Néanmoins, ce modèle pose les mêmes problèmes que la titrisation, car la sélection des risques de crédit repose sur le scoring et la méthodologie mis en oeuvre par la plateforme de crowdfunding. Il faut que ceux-ci soient transparents et fassent leurs preuves. ”
    Mikaël Cohen, directeur des investissements de CNP Assurances

 

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