Immobilier commercial : attention danger ?

Immobilier commercial : attention danger ?
Dans un environnement de taux bas persistant, une liquidité abondante et une incertitude sur les marchés financiers, l'immobilier suscite l’engouement des assureurs en quête de rendements supérieurs aux obligations d’Etat à 10 ans.

Dans une note d’analyse publiée le 15 avril 2016, le Haut conseil de stabilité financière (HCSF) estime que l’immobilier commercial français pourrait être surévalué de 15 à 20% en moyenne. Les assureurs, friands de ces investissements en période de taux bas, seraient exposés en première ligne en cas de retournement du marché.

Le Haut conseil de stabilité financière (HSCF) tire la sonnette d’alarme. Dans une note publiée vendredi 15 avril 2016, le HSCF, qui analyse les risques et vulnérabilités potentielles du secteur financier français, s’inquiète de la surévaluation de l’immobilier commercial (lire ci-dessous). Selon les calculs de la Banque de France, cette surévaluation serait de l’ordre de 15 à 20% pour l’ensemble du marché français, voire même de 30% pour certains segments tels que les bureaux parisiens situés dans le Quartier central des affaires (QCA), à savoir la Défense.

Un effet volume et prix

Comment expliquer cette situation ? Le mouvement est entretenu par la vigueur de la demande du marché pour la pierre depuis près de deux ans. Sur la base des montants investis en 2014, la France constitue le 3e marché européen, derrière le Royaume-Uni et l’Allemagne avec près de 29 Md€ d’opérations réalisées en 2015. Les volumes de transactions reviennent ainsi à leur niveau d’avant crise (en 2007).

Dans le même temps, les prix se sont maintenus à des niveaux élevés. Après avoir reculé de 15% entre 2007 et 2009, les prix de l’immobilier commercial sont repartis à la hausse depuis 2010, en particulier sur les bureaux.

Les assureurs en première ligne

L’afflux massif de capitaux sur l’immobilier commercial français provient pour une large part des compagnies d’assurances. En 2015, les grands investisseurs institutionnels (assureurs, caisses de retraites…) ont été les premiers acquéreurs (en détention directe) avec près de 37% des engagements, suivis des fonds d’investissements et OPCI pour institutionnels (29%), des foncières pour 16% et des fonds « retail » SCPI-OPCI grand public à hauteur de 8%.

En valeur, les assureurs (direct et indirect) détiennent à eux seuls un peu plus de 100 Md€ d'actifs en immobilier, dont 60% en bureaux.

Et pour cause : dans un environnement de taux bas persistant, une liquidité abondante et une incertitude sur les marchés financiers, cette classe d’actifs suscite l’engouement des assureurs en quête de rendements supérieurs aux obligations d’Etat à 10 ans. A titre d'exemple, en 2014, 4% du portefeuille d’actifs d’AG2R La Mondiale était investi en immobilier de placement (soit 2,1 Md€) contre 5,8% en 2015 pour Groupama. De son côté, l’assureur mutualiste Covéa détenait, fin 2015, un patrimoine de placement de 4,4 Md€ pour 229 immeubles majoritairement situés à Paris et en région parisienne.

Quel danger pour les assureurs ?

Dans ce contexte, le HCSF pointe deux risques financiers pour les assureurs. Le premier, à court terme, concerne la dégradation de la rentabilité locative de ce type de biens immobiliers. Elle est particulièrement sensible sur l’immobilier de bureaux où la rentabilité a chuté de 6,8% à 5% entre 2010 et 2014 sur l’ensemble du territoire et atteint même 4% à Paris-Quartier central des affaires, sous l'effet d'une hausse des taux de vacance. « Cette dégradation pourrait entrainer la fin de la situation ayant prévalu jusqu’à présent, à savoir une demande en actifs physiques en partie soutenue par un contexte de hausse des prix d’actifs et des perspectives de plus-values de cession », note le HCSF.

Le deuxième expose plus encore les compagnies d’assurance dans la perspective « d’une remontée plus ou moins brutale des taux ». Dans ce type de scénario, l’écart entre rentabilité locative et taux souverain se réduirait, ce qui détournerait mécaniquement les investisseurs de ce type de placements. Une situation qui se traduirait alors par une baisse des valorisations et des prix menaçant ainsi les portefeuilles des investisseurs un peu trop exposés à cette classe d’actifs.

Un traitement préventif

Dans son rapport, le HSCF recommande aux investisseurs de mener une « évaluation prudente de la valorisation de ces actifs » et de s’assurer de leur capacité à faire face à des tensions sur les prix ou la liquidité de ces biens en cas de retournement du cycle. Parallèlement, l’ACPR procède à une enquête sur les pratiques de financement du marché pour vérifier les risques financiers associés à un retournement du cycle de marché.

Immobilier commercial : de quoi parle-t-on ?

Le HCSF entend par « immobilier commercial » (commercial real estate ou CRE) l’ensemble des biens immobiliers détenus par des acteurs professionnels qui n’en sont pas les occupants, et qui en retirent un revenu à titre habituel. Il s’agit donc du parc immobilier détenu par des investisseurs, en particulier institutionnels.

Cette définition recouvre trois grandes catégories d’actifs :

- Actifs immobiliers d’entreprise : part majoritaire, mais non exclusive des actifs de l’immobilier commercial (bureaux, locaux commerciaux, locaux d’activités et de logistiques, immobilier de services…)

- Actifs non résidentiels : parking, restaurants…

- Actifs résidentiels : habitat collectif. La part de ces actifs dans l’immobilier commercial est assez réduite.

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