L'effet sparadrap

L'effet sparadrap
Laetitia Duarte Géraldine VialRédactrice en chefgvial@argusdelassurance.com

Certaines croyances ont le pouvoir adhésif du sparadrap du capitaine Haddock ! À commencer par l’idée tenace, que dis-je, le dogme, en vertu duquel tout assureur digne de ce nom se doit impérativement d’afficher un ROE (1) d’au moins 10 %. Il n’y a pas si longtemps, avant la crise de 2008, la norme de marché était même plutôt aux alentours de 15 %. Autant dire que ces niveaux à deux chiffres font rêver aujourd’hui, dans un univers de taux d’intérêt proche de zéro, voire négatifs. Certains s’y accrochent : Thomas Buberl, le nouveau patron d’Axa, vient d’annoncer viser 12 % à 14 % de « ROE courant ajusté » dans le cadre de son nouveau plan stratégique 2016-2020.

Une étude récente du cabinet Roland Berger (2) remet pourtant les pendules à l’heure. On y apprend ainsi qu’en 2015 seuls 10 assureurs du Top 40 européen affichent un ROE supérieur à 10 %, dont 3 bancassureurs français (BNP Paribas Cardif, Société générale Insurance et Crédit agricole Assurances, aux alentours de 12 %). On ne peut pas totalement exclure que cette performance s’explique par une allocation frugale du capital par leurs maisons mères bancaires. Quant aux trois champions de la rentabilité, ce sont les spécialistes britanniques de l’assurance vie Prudential (19,9 %) et Legal & General (16,8 %), et l’assureur finlandais Sampo (14,5 %), plutôt à prédominance non-vie : difficile d’établir une quelconque martingale.

On apprend aussi que, ces dernières années (2009-2015), le niveau de ROE moyen du Top 40 européen de l’assurance se situe très en deçà du dogme, à 6,8 % (pour mémoire, 2008 avait marqué un point bas à 3,2 %). Quant à la prime à la taille et à la diversification, elle n’est pas flagrante : des trois géants que sont Axa, Allianz et Generali, seul le groupe allemand dépasse de peu les 10 %, les deux autres se situant entre 8 % et 9 % (3).

Sur la période 2009-2015, les 40 premiers assureurs européens ont dégagé, en moyenne, un rendement des fonds propres de 6,8 %. Loin du dogme d’un ROE impérativement supérieur à 10 %.

Enfin, on a la confirmation que la Bourse privilégie ceux qui affichent les rentabilités les plus élevées, ce qui se manifeste par une corrélation aussi évidente qu’historique (là aussi façon sparadrap) entre le ROE et le Price to book (4), ratio qui mesure la prime (ou souvent la décote) que les investisseurs sont prêts à mettre pour acheter un petit bout de l’entreprise. À titre illustratif, le marché est prêt à « payer » 2,5 fois les fonds propres de Prudential, mais moitié moins pour ceux d’Allianz, et à peine une fois ceux d’Axa. Mais paradoxalement, la Bourse semble prête à encourager les acteurs qui, comme Allianz ou Axa, investissent des sommes conséquentes dans le digital (respectivement 7 % et 8 % du résultat net), signe que les marchés savent s’enthousiasmer pour des choses dont la rentabilité immédiate reste à démontrer, mais qui sont peut-être vecteur d’avenir.

Car, finalement, ce que disent aussi les performan­ces de ce Top 40, c’est qu’entre des primes qui progressent moins (5), des produits financiers qui s’effondrent, et un taux de pénétration de l’assurance qui plafonne à 5,2 % du PIB, la croissance, c’est avec les dents qu’il faut aller la chercher. En attendant les merveilles issues du digital et de modèles vraiment tournés vers le client, le seul levier disponible pour préserver le dogme de renta­bilité est assez simple à deviner : tailler dans les coûts. Fatalement, cela risque de faire un peu mal. Comme lorsque l’on tire d’un coup sec sur un sparadrap.

1. Rendement des fonds propres, soit le résultat net rapporté aux capitaux propres.
2. Financial performance of the top 40 european-born insurers, 16/06/16.
3. Le ROE calculé par Roland Berger peut différer du ROE publié par les acteurs concernés, en général retraité d’un certain nombre d’éléments exceptionnels ou financiers. Axa a ainsi publié un ROE courant ajusté de 14,1 % en 2015.
4. Ratio cours / fonds propres comptables par action.
5. Croissance annuelle moyenne de 2 % sur 2014-2015 contre 4 % sur 2011-2014.

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