Loi Pacte : « Financer l'économie, c'est un métier »

Loi Pacte : « Financer l'économie, c'est un métier »
Thierry Philipponnat a dirigé l’Institut Friedland et il est membre de la commission des sanctions de l’Autorité de contrôle prudentiel et de résolution (ACPR)

Pour le gouvernement, les volets épargne-retraite et assurance vie de la loi Pacte doivent flécher l’épargne vers l’économie productive. L’économiste Thierry Philipponnat porte un regard critique sur l’impact de ces mesures.

L’Argus de l’assurance : Que vous inspire l’idée de placement « patriotique » du ministre de l’Économie, Bruno Le Maire

Thierry Philipponnat : C’est une formule politique. Je ne suis pas certain qu’un placement ait vocation à être patriotique. La question est de savoir si la création d’un nouveau véhicule d’investissement permettra aux entreprises d’accéder aux capitaux dont elles ont besoin, et aux investisseurs de dégager une rentabilité suffisante.

Et l’ouverture du PEA-PME aux titres émis dans le cadre du financement participatif ?

Les actifs sous gestion en France, ce sont 3 650 Md€, dont 1 700 Md€ d’assurance vie. Sur le compartiment du financement participatif, le financement en fonds propres sous la forme d’actions représentait 57 M€ en 2017. Les crédits provenant des plateformes de financement participatif se montaient à 200 M€. On voit bien que ce dont on parle, à l’échelle de l’économie française, est très faible. En comparaison, le total des bilans des banques françaises s’élève à 8 000 Md€.

Les PME-ETI ont-elles réellement un besoin non satisfait de fonds propres ?

Les beaux projets économiques n’ont aucun problème pour se financer, par le capital-risque et le capital investissement. Ce sont les très grosses opérations que le marché français ne permet pas d’absorber. Mais, sur ce point, la France n’est pas une exception. Elle est quand même le deuxième plus gros marché du capital investissement en Europe, après le Royaume-Uni.

Pourquoi vouloir privilégier le financement en fonds propres ?

Par définition, il ne se rembourse pas, donc il donne une sécurité aux entreprises pour absorber les phases baissières des cycles. Mais le financement par la dette peut forcer à être plus efficace. Quand on a un oreiller confortable, on court le risque de dormir. De plus, la dette coûte moins cher que les fonds propres. Un financement sain panache dette et fonds propres ; le juste dosage dépend du secteur d’activité et du degré de maturité de l’entreprise.

Les entreprises font-elles un usage insuffisant des émissions obligataires ?

Pour une entreprise, se financer par crédit bancaire ou émission obligataire, c’est un arbitrage purement technique. En France, le crédit bancaire représente environ deux tiers des financements, le marché un tiers. Une chose est certaine : au bilan des banques européennes, la proportion de crédit accordé aux entreprises non financières se situe entre 12 et 14 % seulement. Dont une très grande majorité de crédit aux grandes entreprises. Suivant les banques, les crédits aux PME oscillent entre 2 et 5 % du bilan.

On assimile souvent l’investissement en actions à de l’investissement en fonds propres. Mais acheter des actions hors de leur phase d’émission n’a pas d’impact sur les fonds propres…

Ce raisonnement est vrai. Toutefois, cela impacte le cours de Bourse, qui est un baromètre de la valeur de l’entreprise. Si elle a besoin d’émettre de nouvelles actions demain, plus le prix de son action est élevé, plus le coût du capital sera faible.

Est-il souhaitable de demander aux Français de financer l’économie ?

Financer l’économie, c’est un métier. Et ce n’est pas compatible avec l’absence de risque, contrairement à ce qu’on veut faire croire. Prenons les fonds eurocroissance. Pour garantir le capital au bout de huit ans, aux taux actuels, l’espace dont on dispose pour investir en actions est à peine supérieur à 3 % de l’encours, soit environ 70 M€ sur un encours de 2,3 Md€. Face aux ordres de grandeur que l’on a vus, ce n’est même pas l’épaisseur du trait. Le gouvernement espère que, grâce à sa réforme, les encours seront multipliés par 10, ce qui serait effectivement mieux. De là à dire que cela va changer radicalement la donne…

Ce que veut Bruno Le Maire

  • J’ai demandé au directeur général de Bpifrance de travailler sur un produit financier qui permettra aux Français d’investir plus facilement leurs économies dans les entreprises françaises. (Le Figaro, 27 mars 2019)
  • [La loi Pacte transforme] les dispositifs actuels d’épargne retraite afin que cette épargne soit plus attractive pour les épargnants et contribue davantage au financement de l’économie. (Conseil des ministres, 18 juin 2018)
  • Ce que nous voulons, c’est attirer davantage d’avoirs placés en assurance vie sur des produits un peu plus risqués, mais qui financent l’économie française. (Sénat, 31 janvier 2019)

D’après la FFA, les assureurs ont investi 82 Md€ dans les PME-ETI en 2018. Selon la Banque de France, 5 % de leurs placements se sont dirigés vers les fonds propres d’entreprises françaises en 2017. Est-ce suffisant ?

Il faut reconnaître que Solvabilité 2 n’encourage clairement pas l’investissement en actions. Mais les réformes de la loi Pacte vont avoir un impact tellement limité sur la question de l’investissement et du financement de l’économie qu’on peut se demander si cela valait la peine de passer autant de temps dessus. Pour avoir un véritable impact, il faudrait traiter la question des investisseurs institutionnels.

Comment ?

Par le biais des ratios de solvabilité et en développant la retraite par capitalisation via les fonds de pension. Mais politiquement, cela semble difficile, car cela réveille le débat entre retraite par répartition et retraite par capitalisation. Pour beaucoup, « fonds de pension » est devenu synonyme de « grand méchant capitaliste ». Oui, ils recherchent la rentabilité, mais c’est plus subtil que cela. D’abord, il est nécessaire de dégager de la rentabilité pour le bénéfice des futurs retraités. Ensuite, les fonds de pension américains ou d’Europe du Nord ont pour beaucoup une influence très positive sur les questions d’investissement responsable par exemple.

La difficulté, pour une entreprise, c’est de passer au stade de l’ETI. À partir de 1 Md€ de chiffre d’affaires, la sortie naturelle, pour un capital-risqueur, c’est la Bourse. Or, en France, le marché manque de profondeur pour sortir sur des valeurs importantes. Les fonds de pension apporteraient une masse de capitaux qui contribuerait à répondre à ce besoin.

Développer les détentions longues grâce à l’épargne retraite, est-ce un bon calcul ?

L’encours de l’épargne retraite – environ 220 Md€ et 5-6 % des actifs sous gestion en France – commence à être significatif. Les mesures de simplification proposées ont beaucoup de sens, car je pense que 99 % des Français ne comprennent pas comment ça marche. La chose la plus importante, c’est de faire prendre conscience que garantir la valeur d’un investissement dans quarante ans, cela n’a aucun sens économique. Si des produits de retraite bien faits permettent d’investir dans les entreprises, on peut avoir un système bénéfique pour tout le monde.

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